ICO：谎言还是炒作？

一，

郁金香球茎的故事

400 多年前，一种叫做郁金香的花从土耳其传入荷兰。 起初，大多数人对郁金香并没有什么特别的好感，因为荷兰王国作为当时的海洋霸主，并不缺五彩缤纷的花朵。 十年后，一次小小的变异，让花瓣的颜色变得更加独特，郁金香生意也随之兴旺起来。 一场人类历史上近乎疯狂的炒作拉开了序幕。

短短几年时间，郁金香已经成为荷兰王国绝对的“硬通货”。 培育和发行新型郁金香，可以在短时间内让富翁发财。 其中一株名为“永恒的奥古斯都”的郁金香的发行价格从 1,000 荷兰盾涨到了 6,700 荷兰盾。 这样的一朵花，在阿姆斯特丹的河边都可以换豪宅了！ 《黑色郁金香》一书中甚至描述：如果有人能培育出一株黑色郁金香，他将获得10万荷兰盾的报酬，足以买下一整片别墅区。 这样疯狂的市场已经持续了十几年。 不同品种的郁金香依次被包装上了不同的花样。 整个荷兰，无论是贵族还是船夫，都加入了炒作。 人们出售珠宝、土地、房地产和商店，并出售他们所有的资产。 替换为郁金香球茎。 那时，郁金香已经成为可以替代一切的超级货币。

郁金香价格的暴涨，造就了一个创造财富的神话，也让荷兰的国家财政收入节节攀升。 但1637年2月4日，郁金香市场突然开始崩盘，价格迅速暴跌90%以上。 随后，荷兰政府也宣布终止全国范围内的郁金香贸易，经济泡沫破灭。 当然，结果是有的人赚得盆满钵满，有的人则血本无归。

至此，人们恍然大悟，原来价值连城的商品不仅有金银财宝，还有花草。 事实证明，任何事情都可以炒作。 随后的人类历史也可以称为经济投机史。 从大蒜到金融衍生品再到房地产，各种商品的价格相继被投机者抬高，大部分已经严重偏离实际价值。

从法律上讲，炒作本身并不违法。 因为从现代经济学的角度来看，一切交易都可以看作是投机行为。 尽管投机往往造成商品价格剧烈波动和市场盲目乐观，但西方经济学界仍有许多观点认为投机对经济发展具有重要推动作用，因此国家权力很少干预。 我国作为社会主义国家，建国初期就注重国家计划和指令对经济的作用，所以旧刑法专门设立了投机罪。 在旧刑法的背景下，如果行为人低价囤积某种商品，以各种名义高价出售国家为什么不禁止泰达币交易，就可能被定罪处罚。 但是，改革开放和市场经济的到来，逐渐使这种犯罪与经济生活格格不入，因为市场经济中的价格是由供求等因素决定的，价格波动自然成为常态。 终于，1997年刑法修改后，投机罪成为历史。

400年后的今天，投机者的战场又转向了一个新的领域——虚拟货币（virtual currency）。 在很多方面，虚拟货币的炒作与最初的郁金香炒作类似，比如广泛的投机者参与、宣传高额回报、忽视商品的实际价值等。 最大的区别在于，虚拟货币存在于互联网上，突破了各国对现场经济行为的控制，从而在助长投机的同时助长了犯罪。 目前，世界上绝大多数国家对虚拟货币的规定都是空白，政策态度也摇摆不定。 解决政策监管疑惑，首先要回答一个关键问题：发行虚拟货币是炒作还是骗局？ 下面，笔者将从法律角度分析发行虚拟货币的性质和法律后果。

二，

数字货币、虚拟货币、加密货币和区块链

在金融机构报告、部门政策和投资者市场中，数字货币常被用来概括互联网上的比特币、Tether 等各种加密代币。 笔者认为，这样分类是不恰当的。 现代货币是一种特殊的商品，其价值必须以国家信用为背书。 这就是为什么无论一个机构或个人在经济上再强大，他也永远无法拥有一台印钞机。 因此，货币只能指人民币、美元等国家发行的货币。 所谓数字货币就是国家发行的数字货币。 其本质与纸币无异，只是形式上已经向数字化转变。

虚拟货币与数字货币不同。 一般由商业信用背书，国家不会为其提供价值担保。 一般而言，商业信用是某人以其财富、声望、声誉等为自己提供某物价值的承诺。与某种货币按一定比例兑换，这种虚拟“货币”严格来说应该叫“Token”，音译后可以叫“Token”。 “令牌”。 牛津词典对Token的解释是：“用于操作机器或用于交换特定商品或服务的金属或塑料圆盘”。 直观的理解就是投币游戏机、赌场等娱乐场所中用于加入游戏的代币、优惠券等。Token本身的性质与Currency完全不同，但其价值是相关的。 由于通票是由商业机构或个人印制发行的，其数量和价值完全可以由负责管理通票的人控制。 这个弊端会让所有接受通票的买家很难相信通票的价值和前景。 ，因为幕后操纵者随时可以篡改账目或肆意发出。

为了解决这种不信任的鸿沟，代币发行人寻求了两种截然不同的解决方案。 第一个解决方案是将颁发的证书区块链化，从而创建一种加密货币（cryptocurrency）。 区块链技术对大多数人来说是一个陌生的概念。 我们不需要了解它复杂的技术原理，只需要了解它是一个去中心化的存储网络，其中的数据极难被篡改。 因此，前面提到的“幕后操纵者”将失去操纵和篡改记录的能力。 他不能通过再输入5个0来增加10万倍的代币，也不能在打不过炒家的时候关掉电脑，删掉数据走人。 . 区块链代币对所有持有者来说更加安全和透明，其价值稳定性也得到有力保障。 但是，某一种代币的价格需要由买卖双方的市场竞争来决定，所以暴涨暴跌是有可能的。

另一种通证信用解决方案依赖发行方的商业实力，不能完全依赖区块链网络。 例如，人们日常生活中的各种交易往往都是通过货币来完成的，但是携带各种面额的货币进行交易并不方便。 这时，一家科技巨头公司向广大用户推出了一款便捷的支付软件。 使用这款软件不仅可以方便人们的社交，还可以快速、免费地完成支付、转账、借贷、红包等操作。 为实现该功能，用户需要将自己在银行的存款转入公司的专用账户，然后公司会在用户的手机钱包上显示等额的余额。 这时候的余额也算是过关了。 用户之间相互转账时，实际使用的是公司提供的证书，本质上是程序开发者在软件后台输入的一串数字，所有交易账簿都存储在公司的中央服务器上，维护由数百名工程师组成。 所以它是一个中心化存储的网络，与区块链技术正好相反。 手机钱包软件中显示的数字1之所以相当于1元，完全是科技公司的商业承诺，而不是国家和央行的意志。 广大用户认为手机钱包中的通证等同于国家发行的货币，但事实是公司的中央服务器可能被黑客、内部员工、安全事件、自然灾害等篡改和破坏., 甚至公司也有倒闭的可能。 一个现实的例子是无桩共享单车的前身OFO。 曾经拥有2800万用户的小黄车，如今空空如也，大量用户手机软件中“199元”的存款余额，如今只剩下纪念意义了，这时人们才明白， “199元”余额的本质其实只是人为输入服务器的一串数字。

总而言之，区块链代币是通用代币的升级版。 它通过分布式存储网络为全网持有者带来安全和共识，剥夺任何人对电子数据的操纵。 因此，历史上第一次，人们可以像拥有实物货币一样拥有虚拟货币，而不必担心它会消失、被篡改、变质或被删除。 更重要的是，这种兼具“虚拟”和“真实”特性的物品可以不受物理边界的限制，在世界范围内自由流通。

三，

中美虚拟货币监管政策比较

虚拟货币（以下主要指采用区块链技术的加密货币）的全球流动性提供了价值支持，比特币、以太坊等主流加密货币的保值增值能力甚至高于世界上很多国家的官方货币。 从技术角度来看，发行具有相似或更好技术特性的虚拟货币并不困难。 真正的难点在于扩大用户市场，让全球用户对一种新的虚拟货币的价值达成共识。 在此背景下，民间投机资本开始涌入ICO（Initial Coin Offering，即首次发行虚拟货币）环节，试图通过发行新的虚拟货币来占领全球交易市场的份额，从而以增加货币的价值并赚取利润。 一时间，ICO受到了投资人和资本的热烈欢迎，也带来了不少融资乱象。 作为主要经济体，中美两国政府对这一新兴现象给予了充分关注，并开始制定应对措施。

关于虚拟货币的法律属性，中美两国都承认它是一种商品。 央行、工信部等五部委在2013年《关于防范比特币风险的通知》中明确：“比特币不具有法定补偿、强制等货币属性，不是货币真正意义上的比特币，从本质上来说，应该是一种特定的虚拟商品。 许多法院的终审判决也确认了虚拟货币的财产属性。 例如，东莞市中级人民法院认为：比特币应认定为刑法规定的财产，故可构成诈骗罪的犯罪客体。 原因在于比特币虽然是物理属性上的数据，但在现实生活中却是普适的。 ，一次性，可公开交易，流动性强，也可通过专业交易平台变现，财产价值高。 江苏省高级人民法院一审判决认为：以太币是一种代币，是一种虚拟商品，但在七部委发布《关于防范代币融资风险的公告》后，法院不再支持代币的诉讼请求交易。 近年来，支持虚拟货币商品属性的判决在全国多个省市均有出现，但各地法院存在明显分歧的问题是公民之间进行虚拟货币交易是否应获得法院支持。

美国监管机构和法院在2018年确认了虚拟货币的商品属性。作为商品交易领域的主管机构，商品期货交易委员会（CFTC）有权根据商品交易法的规定对商品交易进行监管打击现场犯罪。 1936年美国国会通过《商品交易法》时，农产品、牲畜、金属、石油、服务等都被纳入商品范围，但当时还没有出现虚拟货币的概念。 虚拟货币商品属性审查源于2018年商品期货交易委员会查处的一起My Big Coin案件国家为什么不禁止泰达币交易，调查机构发现涉案人员发行的My Big Coin涉嫌诈骗，从而对六名被告提起民事诉讼。 在诉讼中，原告和被告双方就虚拟货币My Big Coin是否属于商品展开了辩论。 马萨诸塞州联邦法院最终确认涉案虚拟货币为美国交易法规定的商品，因此原告CFTC有权对被告进行处罚。

在承认虚拟货币的商品属性和一定价值后，两国对虚拟货币（ICO）发行的态度既有相似之处，也有不同之处。 美国对虚拟货币的发行持谨慎态度，但并未完全禁止。 ICO因其融资特性也受到美国证券交易委员会（SEC）的监管。 与中国监管机构一样，美国证交会在注意到虚拟货币带来的风险后，已向投资者发出警告，称将严厉打击非法融资和欺诈行为。 2017年，在一个名为DAO Project的区块链投资项目爆出后，SEC指出项目方涉嫌违反美国证券法。 虽然目前还没有出现关于虚拟货币发行的正式立法，但为了保护美国投资市场的秩序，SEC 采用了 70 年前出现的 Howey Test 标准来判断一个 ICO 项目是否获得合法资助。 Howey Test是美国最高法院制定的判断证券投资行为的标准。 主要从投资资金、投资收益、投资者关系、利润来源四个方面判断某种交易行为是否属于证券融资。 如果一个ICO项目不符合Howey Test，美国证券交易委员会将按照类似于股票的监管标准对其进行处理，这涉及到非常严格的监管。 通过Howey Test通过代币向投资者募集资金，对资金要求非常高，打着区块链旗号的中小微企业很难跨过这个门槛。 可以说，美国证监会的态度是大规模取缔无价值、低价值的ICO，只把ICO机会留给真正的区块链巨头。 此外，还有第二种方式，即美国公司可以进行ICO，但只要不对美国投资者开放投资，就不会受到SEC的监管。 这导致很多在美国注册的小微公司打着区块链的旗号向美国境外的投资者宣传投资项目，吸引资金。 但是，世界各地的区块链公司都不允许美国公民投资虚拟货币。 因为美国证监会（SEC）在全球范围内的执法能力非常强，没有一家公司愿意被美国盯上。

相比之下，我国对虚拟货币的发行更为谨慎。 2017年中国人民银行等七部门发布《关于防范代币发行融资风险的公告》，对虚拟货币发行实行一刀切，认为虚拟货币发行本质上是未经批准的非法公开融资。 涉嫌非法销售代币券、非法发行证券、非法集资、金融诈骗、传销等违法犯罪活动。 在随后的整顿和清理过程中，虚拟货币发行被全面禁止，金融机构全面停止为虚拟货币融资交易平台提供开户、交易、结算等服务，中国境内投资者之间的虚拟货币交易也被叫停。停止趋势。 国家禁止虚拟货币融资的政策固然是为了保护投资秩序和投资者的利益，但笔者认为，这种“拒绝、驱逐”的做法仍有待商榷。 全球互联网没有物理边界，但国家有。 一个国家可能无法通过在其领域内有效的法律来管理全球可互操作的虚拟货币。 因此，借鉴其他国家的做法：“接受和规范”可能是一种更好的治理方式，同时也能促进有益的区块链技术发展。 如果允许虚拟货币交易所巨头回国并严格接受央行、证监会等机构的监管，严格执行我国反洗钱和外汇管理的法律法规，国家的虚拟货币行业的管理可能比今天更有效，同时也带来了巨大的外汇和金融收入。

四、

律师意见：ICO不违法，但ICO可成为违法工具

文章开篇讲了17世纪荷兰郁金香的投机炒作。 投机者盲目乐观地认为一朵花可能比真钱还贵。 因此，在投机资本的推动下，郁金香的价格一路上涨，直至崩盘。 对比今天的虚拟货币发行情况，我们可以发现，很多投资者的心态也和郁金香事件类似，即认为新的虚拟货币会成为行业主流，价格会逐渐上涨，甚至取代比特币。 早期，很多新的虚拟货币得到了国际投资者的认可，逐渐成为主流，但更多的虚拟货币半途而废，直至成为无人问津的数字垃圾。 在一个理性的ICO发起人看来，比特币的价值和主导地位是既定的事实，所以后来者才有动力去打破这种垄断。 要打破比特币等主流虚拟货币的垄断，需要一系列的推广和发行活动，让愿意投资一种新虚拟货币的投资者能够持有和使用该货币。 投资者购买该货币的动机也来自于对虚拟货币未来价格上涨的预期。 更多人的参与意味着更多的价值认同，同时带来更大的价格涨幅。 这个过程被称为推测，伴随了人类历史数百年。 无论是炒郁金香、炒石油、炒贵金属、炒房地产，还是今天的虚拟货币炒作，笔者认为都没有错，不能简单的说炒作就​​是犯罪。

笔者认为，虽然ICO本身并不违法犯罪，但ICO有可能成为犯罪的工具。 最常见的 ICO 犯罪包括非法吸收公众存款、集资诈骗和传销。 部分机构在开展ICO项目时，在宣传、投资者核查等方面未尽到合规义务。 因此，即使他们的项目真实可行，也有可能涉嫌非法吸收公众存款罪。 还有一些募资项目打着ICO的旗号进行骗局，涉嫌募资诈骗。 在此类项目中，机构或个人推动的区块链代币发行项目在技术特性上与区块链技术相去甚远，根本没有分布式存储、数据加密等虚拟货币技术。 网页和移动应用程序向投资者显示“代币”的数量和当前价格。 事实是，这些显示的“代币”只是后台人员随时操纵的一组数字，交易平台和交易过程均被视为被操纵。 第三类虚假ICO项目涉嫌传销犯罪。 此类项目以真假虚拟货币为媒介，通过线下发展支付高额会员费来筹集资金。 组织领导和上层人员的资金大部分来自下层新招募的成员，而虚拟货币本身的价值和流动性对发行机构意义不大。

ICO作为一种新兴的商业现象，在正常情况下依法应视为商业投机行为，不应认定为犯罪。 真正值得监管部门关注的应该是打着ICO名义的各种犯罪活动。 正文至此，我以法学界常引用的一句名言来结束本文：刀可以伤人，但不能因此而禁刀。

深圳京师律师事务所

李东生律师

英国利兹大学法学硕士

内蒙古大学法学硕士

北京交通大学学士

北京京师（深圳）律师事务所刑事律师、涉外律师

京师（全国）犯罪商业中心、京师深圳研究院研究员

刑事领域：

凭借丰富的辩护经验，在多起走私案件、妨害公务案件、集资诈骗案件、操纵市场案件、内幕交易案件、故意伤害案件中担任辩护人，取得了良好的效果。 对新型网络犯罪有深入专项研究，近期正在办理套路借贷、虚拟货币、理财平台、博彩平台等新型案件。

行业研究：

负责京师深圳研究院电子商务行业法律问题，对跨境电子商务法律问题以及美国、欧盟的立法和政策有深入研究。

京石深圳秉承“崇尚合作、专业、服务至上、务实创新”的宗旨，树立“诚信、合作、平等、共赢”的服务理念，致力于打造规模化、专业化的、品牌化、国际化、电商化的大型综合性律师事务所。

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